反向原油闊別三年再現或曇花一現
來源：考試大發布時間：2011-10-31
還記得當年在校念書，有教授在講到“反向市場”(Backwardation)一章時，大家總對所謂的“反向”難以理解。教授說：“由于人們對現貨商品的需求過于迫切，價格再高也愿意承擔，從而造成現貨價格急升，近期月份合約價格也隨之上升，遠期月份合約則因未來供給將大量增加的預測，價格相對平穩。”因為毫無實戰經驗和案例，一干人等只好將這段“子曰一般”的說法當作教條死記硬背。
等真正進入工作，經過金融危機和商品世界數輪起起落落之后，才發覺原來市場中的“反向教材”遠比教授口中的精彩、鮮活得多。近期的國際原油市場就迎來了近、遠月價差的倒掛，紐約原油期貨近月合約價格開始高于遠月。以該原油12月合約和明年9月合約為例，近期二者價差最高時已逼近2美元，而此前不久該品種各合約總體還保持平水。而在紐約原油呈現“近高遠低”之前，布倫特原油市場價差早已倒掛多時，像目前布倫特原油12月合約就比明年8月合約價格高出5~6美元。
宏觀炒作
“正常的原油市場應該是遠月升水才對，現在卻呈現‘近高遠低’，代表原油正處于強勢之中。”光大期貨研究所負責人葉燕武表示。與其他很多商品不同，原油近高遠低的狀態正是它的牛市結構，歷史上的原油曾多次在巔峰時期出現反向市場。
而在期貨市場中，一般情況下合約期價均呈現近月低、遠月高的狀態，持有越遠的合約，資金成本或者庫存成本就越高，遠月合約價格高于近月合約正體現了這種成本的提升。反向市場的成因一般有二：即近期對某種商品的需求非常迫切，遠大于近期產量及庫存量，或是資金純粹利用不切實際的需求預期進行炒作。
像2008年7月初，紐約原油達到破紀錄的147美元/桶以上，但當時的紐約原油期貨主力8月合約也相對遠月大幅升水，它對次年6月合約的升水最高時曾逼近5美元。當時，在投機資金對非洲產油國地緣、輸油管破裂等因素的炒作下，加上國際投行的推波助瀾，原油漲幅遠遠超脫于實際需求和世界經濟增速。有數據表明，從2002年到2008年，世界原油的消費量才增長了8%左右，而同期油價卻從30美元漲到147美元，上漲的幅度達到了將近400%。
葉燕武指出，如今原油再次出現反向市場應分開來看，原油遠月貼水反映了市場對全球經濟的悲觀預期，這壓制了遠月合約的價格。而近月相對升水，或現貨價格高于期貨價格，則說明目前市場非常強勢，受到宏觀面的支撐。
新湖期貨分析師祝捷也表示，原油再次近高遠低，表明了投資者對近期原油需求的良好預期，而宏觀對油價的影響也早已超過了基本面的作用。經過5~9月的不斷下跌后，宏觀上也出現了一些支撐油價的因素，如10月中國制造業采購經理人指數(PMI)顯示中國經濟已從收縮轉向擴張，同時市場對歐債危機的解決也一度轉向樂觀。此外，近期美盤原油期貨交割地的庫存也正從史上高位回落，這也對近月的油價有所支撐。
“反向”僅曇花一現？
上述的反向市場對多頭來說卻大大的有利，若多頭在近月合約建立頭寸，合約即將到期的時候向遠月移倉的話，不僅可以賺到期價上漲所帶來的收益，還會獲得移倉帶來的“展期收益”。因為近高遠低的市場結構使得遠月建倉的成本更低。因此有業內人士指出，如果原油期貨市場上合約價差關系維持這種遠期貼水狀態，一些大型機構投資者繼續持有原油多頭還更加“劃算”。葉燕武補充說：“對于那些買入并長期持有的商品指數基金來說，反向市場也是有利的，曾有研究表明很多基金的展期收益甚至占到它們總收益的三分之一。”
只是這種“滋潤”的日子恐怕難以長期保持，因為國際市場大量跨期套利資金的存在，一旦觀察到價差過度扭曲，套利者的介入往往會迅速拉近價格。雖然反向市場比較罕見，但今年國際原油價格曾出現過多次“過度正向”的情況，即遠月價格大幅高于近月，遠月的升水最高曾超過10美元。而因為套利盤的入場，這一差價迅速收窄到1~2美元，如今又進一步縮至負價差。
當前的國際經濟形勢也有礙原油維持反向市場。周三出臺歐洲債務危機解決方案本是近日油價大漲的關鍵推動力之一，但如今看來，就解決債務問題達成綜合性協議的前景渺茫，因歐元區成員國就潛在協議的諸多關鍵內容存在深層次分歧，包括如何給予地區援助機制更大火力等問題，恐將難以達成一致。
相對中國PMI數據的良好，歐洲及美國的制造業數據卻整體偏弱，暗示世界經濟復蘇尚不明朗，投資者對原油需求的信心又將開始搖晃。如歐元區PMI數據繼續下降，10月歐元區的PMI下滑了近兩點，達到47.2，是自歐元區走出2008年衰退以來的最低水平。美國10月里奇蒙德聯儲制造業指數負向增大、低于預期，也反映了美國制造業的疲弱。祝捷表示：“目前歐債問題恐難給出什么實質性的結果，歐洲PMI也不理想，原油可能失去一直以來的宏觀支撐，原油近高遠低的市場結構也不容易長久。”
